0

Методы оценки инвестиционной привлекательности стартапов

В связи с недостаточной исследованностью содержания понятия «инвестиционная привлекательность», на данный момент не существует единой методики её оценки, содержащей общепринятый набор показателей, и позволяющей однозначно охарактеризовать результаты такой оценки. Существующие на данный момент методики базируются на использовании различных показателей, способов анализа и интерпретации результатов.

Инвестиционная привлекательность носит двойственный характер: экономический и финансовый. Под экономической инвестиционной привлекательностью понимается привлекательность данного объекта инвестирования в сравнении с остальными. Исходя из того, что стартапы, в случае их успешной реализации, позволяют обеспечить инвестору рентабельность инвестиций на порядок выше, чем в менее рискованные проекты, можно предположить, что стартапы с экономической точки зрения являются инвестиционно привлекательными объектами.

Под финансовой инвестиционной привлекательностью понимается эффективное формирование структуры капитала, сравнительная оценка ожидаемой доходности, ликвидности и рисков. Финансовый аспект инвестиционной привлекательности оценивается с помощью математических инструментов.

Оценка стоимости компаний производится на основе трех подходов: доходного, затратного и сравнительного. Доходный подход основывается на расчете будущих доходов компании и их дисконтирования. Расчет будущих доходов производится исходя из анализа прошлых денежных потоков, активов компании, показателей её финансовой деятельности. Сравнительный подход требует наличия на рынке компаний-аналогов. Затратный подход учитывает стоимость компании как рыночную стоимость всех её активов за вычетом долгосрочных обязательств. Вышеизложенные три подхода неприменимы для оценки стартапов по следующим причинам:

  • Стартапы не имеют истории операционной деятельности. Из-за того, что многие проекты только начинают генерировать финансовые потоки, а некоторые и вовсе находятся на стадии идеи, то невозможно строить финансовые прогнозы на основе анализа хозяйственной деятельности, а также невозможно оценить рыночную стоимость активов компании ввиду их отсутствия;
  • Стартапы отличаются инновационностью. Многие стартапы создаются для заполнения пустующей рыночной ниши или создания новой, стартапы часто применяют высокие технологии и уникальные методы работы. В связи с этим, найти компании-аналоги практически невозможно.

Вследствие этих особенностей задача оценки инвестиционной привлекательности стартапов усложняется. Поэтому к стартапам невозможно применять классические методы оценки, требуется их модификация.

Все оценки носят субъективный характер, а самые распространенные методы – экспертные, основаны на опыте инвестора или аналитика. Однако, существует несколько подходов, позволяющих рассчитать так называемую «базовую» цифру. Расчеты базируются по большей части на прогнозных значениях входящих в них показателей, поскольку реальных денежных потоков стартап не производит. К основным методам оценки инвестиционной привлекательности стартапов относятся:

Метод венчурного капитала. Оценка методом венчурного капитала проводится в четыре шага. В первую очередь, необходимо оценить будущие денежные потоки стартапа на 2-5 лет (стандартный срок, по окончанию которого венчурный капиталист планирует продать бизнес или провести IPO). Далее, чтобы получить конечную стоимость акционерного капитала, необходимо умножить доходы будущего конечного периода на коэффициент PE ratio (цена/прибыль), который высчитывается из собранной информации по публичным компаниям данного сектора.

Стоимость акционерного капитала на конец прогнозного периода = Ожидаемые доходыn * PE ratio

После того, как найдена стоимость акционерного капитала на конец прогнозного периода, рассчитывается текущая стоимость акционерного капитала по следующей формуле:

Снимок экрана 2015-09-06 в 15.19.54

где ROR (rate of return) – коэффициент окупаемости инвестиций, который определяется экспертным путем.

Несмотря на широкую популярность, метод венчурного капитала имеет ряд серьезных недостатков. Во-первых, коэффициент PE ratio берется как средний по публичным компаниям, работающим на выбранном рынке, но в действительности данный коэффициент — функция от денежных потоков, чего метод венчурного капитала не учитывает. Вторым недостатком является субъективность ставки ROR. Целевая ставка доходности задается самим инвестором, что дает ему право изменять конечную стоимость.

Метод дисконтированных денежных потоков. Ключевым параметром этого метода выступают денежные потоки стартапа на период участия в нем инвестора. Поскольку стартапы не имеют финансовой истории, то денежные потоки можно только спрогнозировать «с нуля». В данном методе есть два варианта произведения расчета денежных потоков: «сверху вниз» и «снизу вверх».

Способ «сверху вниз» начинается с определения объема рынка, на который собирается выходить стартап. После высчитывается доля, которую стартап планирует занять на рынке. Затем необходимо подсчитать операционные расходы за каждый год, далее определяется размер реинвестиций и последним шагом вычитаются налоги.

Способ «снизу вверх» является прямо противоположным. Здесь расчеты начинаются с самого стартапа. Чем больше инвестируется в начале, тем больше продукции будет производить фирма. При таком варианте прогнозирования необходимо найти оптимальную величину производственных мощностей. Далее определяются доходы компании за период. Следующие три шага идентичны способу «сверху вниз» — расчет расходов, налогов и размера реинвестиций.

После того, как ожидаемые денежные потоки стартапа определены, необходимо рассчитать ставку дисконтирования. Ставка дисконтирования представляет собой средневзвешенную стоимость капитала (WACC). Стоимость собственного капитала вычисляется по модели CAPM. Процесс расчета ставки дисконтирования производится в четыре шага.

Первый шаг – вычисление бета-коэффициента, отражающего риск работы на заданном рынке. Для этого используются бета-коэффициенты компаний-аналогов или компаний, работающих в той же сфере.

Стоимость собственного капитала получают путем подстановки безрисковой ставки процента и рыночной премии за риск в модель CAPM. Итоговая ставка дисконтирования рассчитывается по формуле:

WACC = WACC = Ks х Ws + Kd х Wd х ( 1 — T ),

где Ks — Стоимость собственного капитала (%);

Ws — Доля собственного капитала (в %);

Kd — Стоимость заемного капитала (%);

Wd — Доля заемного капитала (в %);

T — Ставка налога на прибыль (в %).

Третий шаг метода дисконтирования денежных потоков – оценка будущей стоимости стартапа и корректировка «на выживание».

Снимок экрана 2015-09-06 в 15.21.44

Корректировка «на выживание» проводится, основываясь на исследованиях Knaup and Piazza (2007), которые оценили вероятность выживания компаний с 1998 по 2005 года. В конечном итоге, стоимость стартапа рассчитывается по Формуле 6:

Снимок экрана 2015-09-06 в 15.22.02

Метод дисконтированных денежных потоков так же содержит в себе ряд недостатков. Основным недостатком является сложность расчетов и прогнозирования. Для расчета бета-коэффициента и корректировки на выживание необходимы данные по публичным компаниям сектора, которые могут запросто отсутствовать или быть слишком обобщенными, чтобы оценить какой-либо уникальный стартап.

Метод Беркуса. Основная идея метода Беркуса заключается в оценке потенциала стартапа с помощью эмпирических коэффициентов. На первом этапе высчитывается стоимость воспроизводства стартапа (стоимость специалистов, затраты на лицензирование, патентование, стоимость имеющихся активов, стоимость рекламы и т.д.). К этой «базовой» стоимости начисляются повышающие проценты по каждой сильной стороне стартапа:

  • Привлекательная идея (20 — 40%)
  • Качественный и эффективный менеджмент (20 — 80%)
  • Профессиональная команда (10 — 40 %)
  • Инновационность (10 — 20%)
  • Готовый прототип (20 — 40%)
  • Денежный поток (20 — 40%)

Метод подходит только для экспертов, т.к. надбавки сильно варьируются и точный процент может придать лишь профессионал с большим опытом оценки стартапов.

4

Метод AVE MARIA (acquisition, value, engagement, monetization, retention, intellectual property) Максима Крайнова, бизнес-консультанта из Самары. Название происходит от вольного сокращения первых букв характеристик проекта: получение новых клиентов, ценность, вовлечение, заработок денег, удержание клиентов, интеллектуальная собственность). Какие-либо количественные оценки отсутствуют, а вся суть метода — качественное сравнение проектов по перечисленным показателям. Очевидно, что данный метод страдает излишней субъективностью.

 Метод оценки потенциальной аудитории по стоимости клиента. Этот метод используется для стартапов, успех которых в большей степени зависит от величины аудитории клиентов будущей компании, нежели от прочих показателей. Важно при этом, чтобы «цена» отдельного клиента не имела большого разброса у работающих в данном секторе бизнеса компаний. При расчетах важно учесть стоимость денег во времени и риски.

Такой метод рекомендуется применять для оценки социальных сетей, мессенджеров, операторов мобильной связи, кабельных телеканалов. В этих сферах бизнеса разброс между «ценой» одного клиента небольшой и ее легко найти в открытых источниках. Остается спрогнозировать количество клиентов на конец срока проекта для инвестора и умножить на среднюю по рынку «цену» одного клиента аналогичных компаний. Таким образом мы и получим потенциальную стоимость стартапа.

Метод оценки потенциальной аудитории по доходности клиента. Данный метод является одним из наиболее точных экономических методов расчета будущей стоимости проекта. Этот метод опирается на:

  • Текущую доходность одного клиента, усредненной по нише стартапа;
  • Оценку количества клиентов на определенном этапе развития проекта

Метод применим для проектов, доход которых напрямую можно соотнести к клиентам компании и возможно рассчитать прибыль от одного клиента.

7

Метод скоринга. Автор — инвестиционный «ангел» Билл Пэйн. Метод также известен как метод Билла Пэйна или метод бенчмаркинга.
С помощью этого метода сравниваются аналогичные стартапы и корректируется средняя оценка профинансированных стартапов в выбранном секторе/округе с целью получения оценки инвестиционной привлекательности стартапа до момента получения первых доходов. Допущением этого метода является нахождение стартапов на одинаковом этапе развития. Методология похожа на метод Брукса, но имеет привязку к конкретным местным условиям.

Первый этап заключается в определении средней оценки компании в конкретном регионе и секторе экономики. Второй этап – метод скоринга, в ходе которого первоначальная оценка корректируется в соответствии со следующими факторами и характеристиками:

  • Команда: 0,3
  • Рынок: 0,25
  • Инновационность: 0.15
  • Конкуренты: 0,1
  • Маркетинг: 0,1
  • Объем инвестиций: 0,05
  • Другие факторы: 0,15

Основным недостатком этого метода является субъективный характер параметров, по которым производится оценка.

↑ Наверх